对冲基金似乎正在缩减其在美国国债期货中创纪录的空头头寸，标志着所谓的“基差交易”开始结束——监管机构警告称，这种平仓可能构成严重的金融稳定风险。

由于美联储(Fed)预计将于明年开始降息，最早可能在3月份，人们将更加关注利率上升时对冲基金利润丰厚的交易的逆转。

基差交易是一种相对价值交易，对冲基金利用现金国债和期货合约之间的微小价差进行交易。

他们“做空”，即卖出债券期货，而“做多”，即买入现金债券。这种交易的资金来自隔夜回购市场，杠杆率很高。

如果目前正在进行平仓，那么当局和整个金融市场面临的问题是，能否有序地平仓这1万亿美元的头寸。

如果你愿意，这是一次“软着陆”。

英国央行(BoE)本周是最新一家发出警告的金融机构，该机构警告称，迅速解除如此庞大且高杠杆的头寸可能导致不必要的市场波动。

英国央行警告称:“市场利率波动性大幅上升，可能导致期货头寸的保证金要求提高，或者对冲基金可能会发现，在回购市场为其借款进行再融资变得更加困难。”

“这一点，再加上任何违反风险或损失限制的行为，可能迫使基金迅速平仓……这可能会放大市场波动。”

“冲现金”

但如果隔夜融资市场保持平静，基金的保证金要求没有突然提高，也没有出现迫使美联储采取紧急行动的不可预见的流动性紧缩或市场冲击，那么有序的平仓是可能的。

如果这一次美联储的降息路径更加顺畅，金融市场内部的管道不会堵塞，那么基金退出基差交易也应该会更加顺畅。

Axioma应用研究高级主管克里斯托弗?舍恩(Christoph Schon)表示:“只要不发生迫使美联储降息50或100个基点的事件，我认为2020年3月的情况不会重演。”英国央行以及包括美联储和国际清算银行(Bank for International Settlements)在内的其他机构指出，2020年3月对美联储资产负债表、银行体系准备金和疫情的担忧相互碰撞，将导致“现金抢购”，这是一个警告。但正如美国金融研究办公室(Office of Financial Research)当年7月的一份报告所指出的，没有证据表明，由于追加保证金和回购利率波动，基金退出基差交易实际上加剧了当时美国国债市场的压力。

凿掉

舍恩指出，2019年下半年，基金开始减少当时创纪录的美国国债期货空头头寸。

尽管回购市场的压力在那一年晚些时候冒了出来，但对冲基金的抛售在很大程度上还是相当有序的。

直到第二年3月，当疫情爆发时，它才真正变得混乱起来。

美国商品期货交易委员会(cftc)的数据显示，杠杆账户持有的美国国债期货空头头寸总额最近达到创纪录水平。杠杆账户是参与基差交易最多的对冲基金。

但它们正开始下降，最明显的是在曲线的短端。

基金已连续三周削减两年期期货的总空头头寸，而且越来越有迹象表明，截至11月7日当周创纪录的265万口空头将是峰值。

按净值计算，这一变动甚至更大——11月7日创纪录的171.6万份合约净缺口自那以来减少了10%以上。

上周，杠杆基金削减了9.5万份5年期国债空头头寸，这是3个月来的最大降幅，也是今年以来的最大降幅之一。

11月第一周创纪录的2年期、5年期和10年期国债期货总空头头寸名义价值1.008万亿美元，目前已逐渐减少，价值为9,680亿美元。

牛津经济研究院(Oxford Economics)全球宏观策略主管科罗米纳斯(Javier Corominas)认为，回购市场的套利机会以及令基差交易获利的“现金与期货”债券利差已经消失。

“(这)表明，在不利的债券市场情景下，被迫抛售美国国债所带来的金融稳定风险已经减弱，”他上月写道。——路透社

杰米·麦吉弗是路透社的专栏作家。这里表达的观点是作者自己的。